Τι θα συμβεί αν μια μεγάλη, υψηλού εισοδήματος οικονομία επιβαρυμένη με υψηλά επίπεδα χρέους και μια υπερτιμημένη, σταθερή συναλλαγματική ισοτιμία, προσπαθήσει να μειώσει το χρέος της και να ανακτήσει την ανταγωνιστικότητά της; Το ερώτημα αυτό είναι επίκαιρο, αφού αυτή είναι η πρόκληση που αντιμετωπίζει η Ιταλία και η Ισπανία. Ωστόσο, όπως αποδεικνύει άρθρο του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου στην τελευταία έκδοση του World Economic Outlook, υπάρχει σχετική ιστορική εμπειρία: το Ηνωμένο Βασίλειο μεταξύ των δύο παγκοσμίων πολέμων. Αποδεικνύει μάλιστα ότι η αλληλεπίδραση μεταξύ «εσωτερικής υποτίμησης» και δυναμικής του χρέους είναι δυνητικά θανατηφόρα.

Το Ηνωμένο Βασίλειο βγήκε από τον πρώτο παγκόσμιο πόλεμο με δημόσιο χρέος στο 140 τοις εκατό του ακαθάριστου εγχώριου προϊόντος και τιμές περισσότερο από το διπλάσιο των προπολεμικών επιπέδων. Για την επίτευξη των στόχων του, το Ηνωμένο Βασίλειο έθεσε σε εφαρμογή αυστηρή δημοσιονομική και νομισματική πολιτική. Το πρωτογενές δημοσιονομικό πλεόνασμα (χωρίς τους τόκους) κρατήθηκε κοντά στο 7 τοις εκατό του ΑΕΠ καθ 'όλη τη δεκαετία του 1920. Αυτό, με τη σειρά του, επιτεύχθηκε με το λεγόμενο «Τσεκούρι του Geddes», νόμο που πήρε το όνομα του από τον Sir Eric Geddes. Το πρόγραμμα περιελάμβανε περικοπές κρατικών δαπανών, ακριβώς με τον τρόπο που προτείνουν σήμερα οι οπαδοί της «επεκτατικής λιτότητας». Εν τω μεταξύ, η Τράπεζα της Αγγλίας αύξησε τα επιτόκια στο 7 τοις εκατό το 1920. Ο στόχος της ήταν να υποστηρίξει την επιστροφή στην προπολεμική ισοτιμία.

Πώς τα πήνε λοιπόν αυτή η προσήλωση στη δημοσιονομική και νομισματική πείνα; Άσχημα. Αυτές οι πολιτικές οδήγησαν στη γενική απεργία του 1926 και βοήθησαν στην εξάπλωση μια λαϊκής δυσαρέσκειας που διήρκεσε δεκαετίες μετά τον δεύτερο παγκόσμιο πόλεμο.

Η ιστορία αυτή έχει σχέση με την ευρωζώνη σήμερα. Για να ανακτηθεί η ανταγωνιστικότητά γρήγορα, και όχι σε δέκα χρόνια από τώρα, οι μισθοί πρέπει να μειωθούν. Για να επιτευχθεί αυτό θα πρέπει η ανεργία να είναι πολύ υψηλή. Στην περίπτωση της Ισπανίας, είναι. Αλλά, ακόμα και με την ανεργία στο 25 τοις εκατό του εργατικού δυναμικού, οι ονομαστικοί μισθοί έχουν αυξηθεί λίγο λιγότερο από ότι στη Γερμανία πριν από την κρίση. Εν τω μεταξύ, το πραγματικό ΑΕΠ της Ισπανίας συρρικνώνεται. Οι προσπάθειες για αυστηρότερη δημοσιονομική πολιτική είναι σίγουρο ότι θα το μειώσουν περαιτέρω. Τα επιτόκια παραμένουν υψηλά, καθώς ξένα και εγχώρια κεφάλαια φεύγουν.

Όλα αυτά απειλούν να  εξωθήσουν την Ισπανία σε μια παγίδα χρέους, η οποία απειλεί τόσο τον ιδιωτικό όσο και το δημόσιο τομέα. Η Ιταλία, μια χώρα με μικρότερο δημοσιονομικό έλλειμμα αλλά υψηλότερο δημόσιο χρέος, κινδυνεύει να πέσει σε  παρόμοια παγίδα εάν τα επιτόκια παραμείνουν σε υψηλά επίπεδα και το ΑΕΠ αδύναμο. Για το λόγο αυτό το σχέδιο της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας να μειώσει τα επιτόκια για το δημόσιο χρέος στις χώρες αυτές είναι απαραίτητη προϋπόθεση για να αποδράσουν από την καταστροφή της ταυτόχρονης δημοσιονομικής πτώχευσης και της καταρρεύσης των τραπεζών. Αλλά δεν είναι η μόνη προϋπόθεση για την σωτηρία. Οι προοπτικές για την ανάπτυξη πρέπει να βελτιωθούν.

Το πιο σημαντικό συμπέρασμα είναι ότι η δημοσιονομική εξυγίανση είναι αδύνατη χωρίς ένα υποστηρικτικό νομισματικό περιβάλλον, με εξαιρετικά χαμηλά πραγματικά επιτόκια και μια δυναμική οικονομία. Η Ιαπωνία απέτυχε σε αυτό τη δεκαετία του 1990 και του 2000, όπως και η Βρετανία τη δεκαετία του 1920 και του 1930. Η αναποτελεσματικότητα της νομισματικής πολιτικής σε χώρες με μόχλευση του ιδιωτικού τομέα, όπως το Ηνωμένο Βασίλειο και οι ΗΠΑ σήμερα, δημιουργεί παρόμοια προβλήματα, όπως μαθαίνει σιγά σιγά και η κυβέρνηση του Ηνωμένου Βασιλείου. Ο πληθωρισμός είχε επιταχύνει τη μείωση των δημοσίων χρεών στο παρελθόν. Θα ήταν έκπληξη αν δεν το πράξει εκ νέου.

Είναι πολύ πιο δύσκολος ο έλεγχος των δημοσιονομικών ελλειμμάτων, αν ο ιδιωτικός τομέας θέλει να μειώσει και εκείνος με τη σειρά του τα χρέη του: χαμηλότερες δαπάνες από τη μία πλευρά σημαίνει λιγότερα έσοδα για τη άλλη. Σε περίπτωση απουσίας ισχυρής εξωτερικής ζήτησης, το αποτέλεσμα μπορεί να είναι απομόχλευση μέσω πτώχευσης και ύφεσης. Αυτή είναι η χειρότερη έκβαση.

Παρ 'όλα αυτά, πρόκειται για μια εξαιρετικά χρήσιμη ανάλυση, ιδιαίτερα για το παράδειγμα του Ηνωμένου Βασιλείου στη διάρκεια του μεσοπολέμου και τη συσχέτιση του με την ευρωζώνη σήμερα. Υπάρχει μεγάλος κίνδυνος ότι ο συνδυασμός της αυστηρής δημοσιονομικής πολιτικής με αυστηρές νομισματικές συνθήκες θα ωθήσει την Ιταλία και την Ισπανία σε παγίδες χρέους μέσω της αλληλεπίδρασης των υψηλών επιτοκίων με τη χαμηλή ανάπτυξη. Τουλάχιστον το Ηνωμένο Βασίλειο διατήρησε τον έλεγχο των νομισματικών συνθηκών: στο τέλος, έφυγε από το χρυσό και μείωσε τα επιτόκια.

Τα μέλη της ευρωζώνης δεν έχουν αυτές τις επιλογές. Αλλά δημοσιονομική λιτότητα και προσπάθειες για μείωση μισθών σε χώρες που υποφέρουν από νομισματικό στραγγαλισμό θα μπορούσε να ραγίσει τις κοινωνίες, τις κυβερνήσεις και τα κράτη ακόμη. Χωρίς μεγαλύτερη αλληλεγγύη, η ιστορία είναι απίθανο να έχει αίσιο τέλος.